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Warum der Anlagenotstand noch länger andauern dürfte

Mit der Einführung von Negativzinsen hat die Schweizer Nationalbank Anfang 2015 eine neue Zeitrechnung an den Obligationenmärkten eingeläutet. Renditen zehnjähriger Schweizer Staatsanleihen sanken unter die magische Null-Prozent-Marke. Im Jahr 2019 rentierten zehnjährige Eidgenossen gar mit weniger als minus 1 %. Wer also eine Anleihe zu diesem Zeitpunkt über 10 000 Franken gekauft hat, zahlt dem Schweizer Staat über die gesamte Laufzeit am Ende 1000 Franken an Zinsen. Und zwar dafür, dass er der Eidgenossenschaft sein Geld geliehen hat. Die Geldpolitik der vergangenen Jahre hat diese Entwicklung noch akzentuiert, der Trend bei den Zinsen zeigt jedoch nicht erst seit 2015 nach unten.
Am 31.12.2021 in N° 3/2021 von Dr. Stefan Kunzmann, Leiter Investment Research

Es gibt viele Faktoren, die Zinsen kurz-, mittel- und langfristig beeinflussen. Beispiele sind die Wachstumsperspektiven von Volkswirtschaften, deren Produktivitätsfortschritte, die Inflationserwartungen und die Staatsverschuldung, aber auch Fragen der Vermögens- und Einkommensverteilung sowie der Demografie. Eine Studie im Auftrag des SECO ¹ begründet mit Verweis auf wissenschaftliche Arbeiten den Rückgang der Nominalzinsen über die vergangenen drei Jahrzehnte zu einem nicht geringen Teil mit den über die Zeit gesunkenen Inflationserwartungen. Neben den Nominalzinsen sind aber auch die Realzinsen über die Jahrzehnte Schritt für Schritt gesunken – also die Zinsen, die einem nach Abzug der Preissteigerungsrate (Abb. 1) oder der Inflationserwartungen am Ende übrig bleiben.

Dabei sind negative Realzinsen, wie die Abbildung zeigt, kein neues Phänomen. Neu ist gemäss der Studie aber die Tatsache, dass sie aktuell nicht auf gestiegene Inflationserwartungen, sondern auf gesunkene Nominalzinsen zurückzuführen sind. 

Wie die Altersstruktur die Realzinsen beeinflusst

Ein wichtiger Grund für den Rückgang der Realzinsen in den vergangenen Jahrzehnten ist für die Forschenden die Entwicklung der Altersstruktur. Dabei spielte im Untersuchungszeitraum besonders der Anteil der Bevölkerung im Alter zwischen 40 und 64 Jahren eine wichtige Rolle. Dieser Altersgruppe wird eine deutlich höhere Sparneigung attestiert, was unter anderem mit der gesamthaft gestiegenen Lebenserwartung zusammenhängen dürfte. Steigt diese, braucht es beim Renteneintritt höhere Ersparnisse, um den gewohnten Lebensstandard länger aufrechtzuerhalten.

Eine höhere Lebenserwartung erfordert höhere Ersparnisse.
Der gestiegene Anteil dieser Gruppe an der Gesamtbevölkerung führte somit zu einem Anstieg des gesamten Sparkapitals und erhöhte die Nachfrage nach Investitionsmöglichkeiten. Entsprechend erklärt die Studie den Rückgang der Schweizer Realzinsen bis 2010 zu einem nicht unerheblichen Teil mit dem gestiegenen Anteil dieser Bevölkerungsgruppe an der Gesamtbevölkerung. Die Autoren der Studie dämpfen gleichzeitig Erwartungen, wonach eine künftige Veränderung der Altersstruktur, bspw. ein steigender Anteil der Bevölkerungsgruppe 65+, die Zinsen wieder deutlich steigen liesse.

Ungleichheit in der Einkommensverteilung und der Mangel an sicheren Anlagen


Ein weiterer Faktor, der Zinsen und Renditen von Obligationen beeinflussen dürfte, sind ungleich verteilte Einkommen und Vermögen. Personen mit hohen Einkommen wird in Relation zum verfügbaren Einkommen in aller Regel eine deutlich geringere Konsumquote attestiert. Sie können entsprechend mehr von ihrem Einkommen sparen. Je grösser also die Ungleichheit in der Einkommensverteilung zugunsten hoher Einkommen, desto höher ist gemäss Theorie die Ersparnis und umso stärker der Druck auf die Zinsen. Fehlen gleichzeitig ausreichend sichere Anlagen, wie infolge der Sparbemühungen der öffentlichen Hand, konkurrieren die vorhandenen Ersparnisse um die begrenzt verfügbaren Obligationen. Die Kurse der Obligationen steigen und damit der Druck auf deren Renditen.
Wenige Menschen verdienen immer mehr Geld, das sie sparen und sicher anlegen wollen. Diese Nachfrage drückt auf die Renditen.

Anlagenotstand und weshalb er uns noch einige Zeit begleiten dürfte

Zahlreiche Autorinnen und Autoren wie auch Ökonominnen und Ökonomen machen es sich zu einfach, wenn sie allein die Notenbanken für das aktuell sehr tiefe Zinsniveau verantwortlich machen. Tiefe Inflationserwartungen sowie strukturelle Veränderungen in Wirtschaft und Gesellschaft haben ebenfalls dazu geführt, dass die Renditen auf die heutigen Niveaus gesunken sind. Entsprechend wird uns der Anlagenotstand selbst bei leicht höheren Renditen wahrscheinlich noch geraume Zeit begleiten. Anlegerinnen und Anleger, die positive Renditen erzielen wollen, kommen somit um eine Beimischung riskanterer Anlagen in ihre Portfolios nicht herum.

Wie können Sie dem Anlagenotstand begegnen? Unsere Kundenberatenden zeigen Ihnen gerne auf, welche Möglichkeiten Sie haben.

1 Reto Föllmi, Niklas Isaak, Philipp Jäger, Torsten Schmidt und Pascal Seiler (2021): «Ursachen und Wirkungen der Tiefzinsphase – Eine empirische Analyse mit Mikro- und Makrodaten.» Grundlagen für die Wirtschaftspolitik Nr. 26. Staatssekretariat für Wirtschaft SECO, Bern, Schweiz
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