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Der Euro - besser als sein Ruf

Bereits vor ihrer Einführung sah sich die europäische Einheitswährung – speziell von deutschen Professoren – teils massiver Kritik ausgesetzt. Seit ihrer Einführung am 1. Januar 1999 musste sie die eine oder andere Bewährungsprobe überstehen. Trotz einiger bis heute berechtigter Kritikpunkte an der Ausgestaltung der Europäischen Währungsunion hat sich die Einführung des Euro bislang als Erfolg erwiesen. Das Vertrauen in die Währung und die Geldpolitik der Europäischen Zentralbank (EZB) spiegelt sich in einem hohen Mass an Preisniveaustabilität und tiefen Inflationserwartungen.
Am 29.08.2021 in N° 2/2021 von Dr. Stefan Kunzmann

Erinnern Sie sich auch noch an das Reisen in Europa in den 1990er-Jahren? Bei einer Tour quer durch den «alten Kontinent» war man gut beraten, neben der heimischen Währung einen bunten Strauss aus anderen Währungen dabei zu haben. Am Ende der Reise hatte man nicht selten Restbestände an italienischer Lira, französischem Franc, spanischer Peseta, holländischem Gulden oder deutscher Mark im Portemonnaie. Der Preisvergleich von Hotels oder Campingplätzen in unterschiedlichen Ländern war nicht immer einfach und es gab unvorhergesehene Wechselkursschwankungen, die kurzfristig den Urlaub verteuerten oder verbilligten. Ganz zu schweigen von den Gebühren und den An- und Verkaufskursen beim Tausch in unterschiedliche nationale Währungen. Was im Kleinen beim Urlaub, galt auch im Grossen bei Unternehmen. Die Einheitswährung (gepaart mit der Europäischen Union) hat Unsicherheiten, Risiken und damit Kosten massiv gesenkt sowie zu einer enormen Belebung der europäischen Wirtschaft und einem starken Anstieg der nationalen Bruttoinlandsprodukte beigetragen.

Neben diesen wirtschaftlichen Belangen galt der Euro für die damaligen Entscheidungsträger aber insbesondere als wichtiger Baustein für die weitere politische und wirtschaftliche Integration in Europa. Und wie immer in Demokratien waren Kompromisse notwendig, um den Euro einzuführen. So dienten der Maastrichter Vertrag und die Verschuldungskriterien sowie der Entscheid für den Sitz der EZB in Frankfurt als Zugeständnis an die stabilitätsorientierten Deutschen, während mit der Abschaffung der D-Mark und der geringeren Bedeutung der Deutschen Bundesbank die Südeuropäer die teilweise Dominanz deutscher Geld- und Fiskalpolitik verringern wollten.

Heute, mehr als 20 Jahre nach der Einführung des Euro, ist dieser im globalen Währungsgefüge kaum mehr wegzudenken. In der sich abzeichnenden neuen Weltordnung mit China und den USA, den beiden zentralen Polen im globalen Machtgefüge, wird es für einzelne – auch europäische – Länder zunehmend schwieriger, bei Konflikten mit den beiden Grossen zu bestehen und die eigenen Interessen durchzusetzen. Eine starke, international akzeptierte und global verbreitete Währung ist in diesem Zusammenhang ein wichtiger geostrategischer Faktor, der den Ländern der Währungsunion im Rahmen politischer Konflikte den Rücken stärken und den Unternehmen innerhalb des Währungsraums wichtige Finanzierungsmöglichkeiten bieten kann.

Die zentralen Herausforderungen für den Euro und die EZB stellen unseres Erachtens weniger die wirtschaftlichen und geostrategischen Faktoren dar. Sie drohen vielmehr vonseiten der Politik (im Bild: Christine Lagarde, EZB-Präsidentin).

Die zentralen Herausforderungen für den Euro und die EZB stellen unseres Erachtens denn auch weniger die wirtschaftlichen und geostrategischen Faktoren dar. Sie drohen vielmehr vonseiten der Politik. So sorgten in der Vergangenheit  die deutlich gestärkte Position der Populisten in Italien und deren «Flirt» mit einem Austritt aus der Eurozone für  einige Unruhe. Der nächste Lackmustest steht 2022, in Gestalt der französischen Präsidentschaftswahlen, vor der Tür, bei denen Marine Le Pen auf einen – zumindest aktuell – etwas geschwächten Emmanuel Macron treffen könnte. Um Populisten den Wind aus den Segeln zu nehmen, ist es wichtig, dass die gemeinsame europäische Währung  von  gemeinsamen fiskalischen Massnahmen der Länder der EU, wie dem EU-Hilfspaket, flankiert wird. Wichtig sind wohl weniger die konkreten und nicht über alle Zweifel erhabenen Wirkungsmechanismen, sondern vielmehr das Zeichen der Solidarität und der gemeinsamen Handlungsfähigkeit.

Schaut man in der Historie etwas zurück, so hat der Euro wichtige Erwartungen erfüllt. Fakt ist, dass sich EZB und Euro in den vergangenen Krisen als wichtige Stabilisatoren und Integrationsfaktoren erwiesen haben und die EZB unter bestimmten Voraussetzungen für Staaten die Funktion als «Lender of Last Resort» wahrnehmen kann. Ob die heute von der EZB verwendeten geldpolitischen Instrumente der reinen wissenschaftlichen Lehre  tabilitätsorientierter Ökonomen entsprechen oder ob die unterschiedlichen Anleihekaufprogramme bereits einer indirekten Finanzierung von Staatshaushalten nahekommen, darüber gehen die Meinungen auseinander. Zur Kritik am Euro im Vergleich zu anderen wichtigen Währungen taugt dieses Argument aber nicht. Denn auch US-Notenbank, Bank of England, Bank of Japan und SNB haben äusserst unkonventionelle  Massnahmen ergriffen und ihre Bilanzsummen (siehe Abb. 2) infolge der Finanzkrise und der Covid-19-Pandemie massiv erhöht.

Abb. 2 Zentralbankbilanzen infolge der Corona-Krise  nochmals deutlich erweitert*

Quelle: BKB, Bloomberg; * Zahlen in % des BIP

Schaut man etwas länger in die Historie zurück, dann haben EZB und Euro sowie das ihnen zeitlich vorgelagerte europäische Währungssystem (EWS) Wichtiges bweirkt. Nämlich die Konvergenz der Inflationsratenin Richtung der hohen Preisniveaustabilität in Deutschland (siehe Abb. 3). Dieses hoha  Mass Preisniveaustabilität  hat Finanzierungskosten reduziert, die Signalfunktion der Preise als Knappheitsindikator gestärkt und das Ausmass an Unsicherheit bei Investitionsentscheidungen gesenkt.

Abb. 3: Europa hat ein hohes Mass an Preisniveaustabilität erreicht*

Quelle: BKB, Bloomberg, OECD; * Inflationsraten in Europa seit 1970 in %

Die EZB hat über die vergangenen gut 20 Jahre Vertrauen in die Institution Europäische Zentralbank aufgebaut. Wir gehen davon aus, dass dieses Vertrauen in die Institution trotz – oder vielleicht auch gerade wegen – der von ihr zur Krisenbewältigung verwendeten unkonventionellen Massnahmen erhalten bleibt. Entsprechend rechnen wir mit einem Fortbestand des Euro und einer Fortsetzung der europäischen Integration. Die Covid-19-Pandemie hat in diesem Zusammenhang als Katalysator fungiert, das gemeinsame EUHilfspaket und die gemeinsame Aufnahme von Schulden waren in dieser Form vor der Corona-Krise kaum denkbar. Für die Länder der Eurozone bleibt dennoch einiges zu tun, will man das Projekt Euro und EU am Ende nicht gefährden. Die Diskussionen rund um den Euro werden uns deshalb auch in Zukunft erhalten bleiben und für den einen oder anderen Aufreger an den Finanzmärkten sorgen.

Was heisst das für Anlagen?

Aufgrund des Vertrauens, das der EZB entgegengebracht wird, rechnen wir für die Eurozone in den kommenden Jahren mit hoher Preisniveaustabilität und im
historischen Vergleich tiefen Anleiherenditen. Die für Schuldner positiven Perspektiven bedeuten für Anlegerinnen und Anleger einen anhaltenden Anlagenotstand bei festverzinslichen Anlagen. Dies gilt nicht nur für Investitionen
in den Euro, sondern auch für solche in den Schweizer Franken. Aktuell ist nicht absehbar, dass die Schweizer Nationalbank in naher Zukunft ihre Geldpolitik
stärker von jener der EZB abkoppeln und das Risiko einer deutlichen Aufwertung des Franken in Kauf nehmen wird. Dies wäre auch kaum erklärbar, kämpft
doch die SNB ebenfalls mit hoher Preisniveaustabilität (Konsensprognose zur Inflation per Ende Juni für 2022: 0,5 %).
Die aktuell etwas höheren Inflationsraten sind insbesondere Basiseffekten und Anpassungsprozessen infolge der Corona-Krise geschuldet, dürften also eher temporärer Natur sein. Für Anlegerinnen und Anleger heisst es weiterhin, das Vermögen breit zu diversifizieren und je nach Anlageziel risikotragende Anlagen – wie Aktien – bei den Anlageentscheiden mitzuberücksichtigen. Obligationen bleiben vor dem Hintergrund der hohen Preisniveaustabilität  und der expansiven Geldpolitik noch auf absehbare Zeit unattraktiv.


Dr. Stefan Kunzmann

Dr. Stefan Kunzmann

Leiter Investment Research

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